賀利氏（Heraeus）貴金屬分析師表示，黃金和白銀交易所交易基金（ETF）持倉已從上月低點明顯回升，但投資者情緒仍未完全跟上近期價格走勢。分析師認為，伊朗衝突、頑固通脹以及美國債務問題，可能繼續推動投資者重新轉向實物貴金屬。
在最新報告中，分析師指出，金價在1月末一度沖高至5,595美元/盎司，隨後經歷了自2022年以來最深、持續時間最長的一輪回調。儘管如此，近期價格已重新站上下降趨勢線，市場當前關注的是，這輪調整究竟已經結束，還是仍有進一步下探空間。
賀利氏稱，金價在3.5年內累計上漲246%之後，出現一段盤整並不意外。當前這輪回調已持續約6個月，時間長度與2016年以來幾次較大回調相近；而29%的跌幅雖然更深，但此前那些回調對應的漲幅也遠小得多。與此同時，金價近期仍運行在200日均線上方，而該均線本身仍在上行，這通常被視為上升趨勢尚未被破壞的信號。
情緒降溫但未到極端悲觀
分析師表示，儘管投資者情緒已經降溫，但尚不清楚這種降溫是否足以為金價下一輪可持續上漲創造條件。通常情況下，當交易員和投資者對黃金興趣減弱、甚至轉為悲觀時，金價反而更容易重啟漲勢。
他們提到，今年1月市場情緒曾極度樂觀，多個國家的散戶投資者蜂擁買入黃金，甚至引發當地金條短缺。此後需求明顯放緩：世界黃金協會（World Gold Council）數據顯示，2026年第二季度金條和金幣銷量較第一季度下降36%，但仍達到307噸；同期黃金ETF持倉減少45噸。
非商業交易員的黃金期貨淨多頭頭寸在最近低點降至1,500萬盎司（15 moz），低於1月的2,500萬盎司（25 moz），但仍明顯高於2018年和2022年兩輪較長回調結束時的水準。
不過，各國央行仍在持續買入黃金。世界黃金協會的《央行黃金調查》顯示，持有黃金的原因包括黃金在危機時期的表現、投資組合分散、對沖通脹以及對沖地緣政治風險。賀利氏稱，2026年上半年央行購金量已放緩至345噸，但仍有望高於過去15年的平均水準。
美國債務與通脹支撐長期需求
賀利氏認為，投資者最終可能會因與央行相同的理由重新回到黃金市場。分析師指出，美國仍在維持大規模預算赤字，政府債務已超過40萬億美元，規模顯著高於經濟體量本身。美國並非唯一一個債務超過GDP 100%的國家，而各國政府也並未採取協調一致的措施來壓縮支出、減少赤字。
在這種環境下，債務將繼續攀升，市場對債務可持續性、通脹以及貨幣貶值的擔憂也會持續存在。賀利氏因此認為，儘管短期內金價可能波動較大，但從更長週期看，黃金價格路徑仍傾向於上行。
就近期走勢而言，分析師指出，金價在跌破4,600美元/盎司後顯露疲態，而美聯儲缺乏明確指引也令市場難以獲得新的方向。美國與伊朗之間的衝突則越來越像一場長期僵持，持續近6個月的衝突與談判仍未達成最終解決方案。伊朗和阿曼已討論一條臨時航運走廊，兩國之間也已達成框架，但尚未獲得美國批准。
與此同時，美國通脹仍處於高位。7月美國個人消費支出（PCE）物價指數同比上漲3.7%，高於市場預期的3.6%；核心PCE同比增幅則維持在3.3%，符合預期。
美聯儲主席凱文·沃什（Kevin Warsh）8月28日在傑克遜霍爾的首次講話也未能提供市場期待的前瞻指引，延續了其上任以來謹慎引導市場的風格。沃什在講話中稱美國經濟具有韌性，同時重申通脹仍然過高，金價隨後走低。
黃金ETF回升至年初水準
賀利氏表示，隨著金價反彈，黃金ETF持倉也從7月低點回升。註冊黃金ETF持倉在7月20日觸底於9,620萬盎司（96.2 moz），此後增加270萬盎司，或2.8%，至9,890萬盎司（98.9 moz）。
同期金價從約4,010美元/盎司上漲近15%，至8月27日的4,600美元/盎司。
這輪修復使黃金ETF持倉回到年初的9,890萬盎司，但仍較2月下旬創下的年內高點1.009億盎司（100.9 moz）低約2.0%。賀利氏認為，2026年以來黃金ETF持倉總體跟隨金價波動，最新一輪上漲再次吸引投資者提高配置。
現貨黃金在北美交易時段早盤波動較大，最新報4,424.90美元/盎司，日內下跌0.68%。
白銀ETF也在回流
白銀方面，賀利氏指出，白銀ETF持倉同樣已從7月的2026年低點回升，但資金流入速度仍落後於近期銀價漲勢。
註冊白銀ETF持倉在7月14日觸底於7.808億盎司（780.8 moz），此後增加2,040萬盎司，或2.6%，至8.012億盎司（801.2 moz）。
同期銀價從58.75美元/盎司上漲16%，至8月27日的逾68美元/盎司，說明ETF投資對這輪上漲作出了積極反應。
不過，即便近期資金回流，白銀ETF持倉仍比年初少6,240萬盎司，或7.2%。1月1日持有的8.636億盎司（863.6 moz）也是年內高點，這意味著目前的修復僅彌補了1月至7月中旬約8,300萬盎司ETF流出中的約四分之一。
賀利氏表示，白銀ETF投資者似乎正在隨著價格走強而回歸，但整體投資需求仍明顯弱於2026年年初。
白銀價格在週一美股開盤後回落，此前一度在北京時間約8時附近於67.470美元/盎司形成雙頂。現貨白銀最新報66.282美元/盎司，日內下跌0.11%。
從市場邏輯看，黃金和白銀ETF持倉回升，意味著資金正在重新評估貴金屬在通脹、地緣政治和債務風險環境中的配置價值；但短線價格已積累較大漲幅，若美聯儲繼續缺乏清晰政策信號，金銀仍可能維持高波動運行。